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新冠疫情下的未來全球宏觀經濟展望

麻城網首頁  日期:2020-07-08 20:26:46  瀏覽次數:

  2020年,新冠疫情全球蔓延,對全球經濟、社會產生了巨大沖擊。 新冠疫情可能催生經濟衰退、系統性風險上升、全球性供需結構失衡和產業鏈重構等重大變化,需要提前做好應對。建議我國以貨幣、財政、經濟、金融、社會、稅收多管齊發的政策組合拳,盡快修復宏觀經濟的內在穩定和增長機制。

  一、當前全球經濟趨勢及宏觀調控政策特征分析

  觀察全球經濟,當前世界經濟仍處于下行周期,需求低迷,全球產業鏈持續收縮,產能過剩成為世界性難題,下行周期的典型特征沒有發生明顯變化,呈現出需求收縮、產能收縮和市場收縮的特征,但與此形成鮮明對比的是貨幣始終處于擴張周期,呈現出逆周期宏觀調控政策的基本特征。

  近二十年來,世界主要經濟體的貨幣政策呈現出一種獨特的現象,那就是貨幣供給始終處于擴張狀態,這對傳統經濟周期理論提出了新的挑戰和命題。根據傳統經濟周期理論,當經濟處于擴張周期時,需求旺盛,為了防止通脹,貨幣政策趨于謹慎,宏觀調控在貨幣政策領域存在反向調節的需求,但是由于經濟擴張產生增量貨幣需求,貨幣供給當然呈現擴張趨勢,這是需求牽引型的貨幣供給擴張,呈現良性擴張的特征。當經濟處于衰退周期時,貨幣供給典型地表現為收縮狀態,主要是總需求和總供給均處于收縮階段,貨幣供給也會相應地跟隨收縮。但是,上世紀90年代后,由于全球化浪潮所導致的全球經濟一體化程度日漸加深,貨幣協同效應非常明顯,一國獨立的貨幣政策很難達到宏觀調控的效果。各國為了最大限度地降低下行周期的沖擊,均采取寬松貨幣政策,以此最大程度地降低下行風險的高昂成本,導致的獨特現象是經濟處于繁榮周期,因為有增量需求,貨幣供應量沒有減少;經濟處于衰退周期,為了防止資產價格下跌引發的經濟動蕩和深度經濟衰退,各國央行持續實施寬松貨幣政策,以期熨平周期波動,降低經濟衰退風險的沖擊。因此,貨幣供應持續處于擴張狀態。

  按照中央銀行的傳統經典理論,中央銀行的政策目標主要聚焦經濟增長、充分就業、物價穩定和國際收支平衡。由于全球經濟和金融市場一體化程度的加深,維持資產價格穩定和平衡資本流動也成為中央銀行必須關注的重要方面,與其他四個目標形成共生效應,提升了全球經濟的金融化程度。為了防范系統性金融風險,經濟政策的貨幣化和貨幣政策的寬松化成為近二十年來各國的共同選擇。

  經濟呈現周期性律動,不管繁榮與衰退的峰值差有多少,貨幣供給始終擴張,導致資產價格重估,進而引發經濟金融理論的全面異化,資產價格由經濟現象最終轉化為貨幣現象。經濟處于衰退周期時,資產價格需要修復,但是貨幣擴張導致資產價格修復不了,或者修復的程度不夠;一旦經濟步入景氣周期,資產價格更是率先反彈,泡沫化程度持續加深。

  縱觀全球宏觀經濟,主要呈現以下趨勢:一方面,經濟政策貨幣化是全球趨勢。從上世紀90年代以來,各經濟主體貨幣供給持續擴張,貨幣供應量增速超過經濟增速,經濟政策貨幣化趨勢日漸顯著。另一方面,貨幣政策逆投資時鐘化。從長期來看,貨幣持續擴張一定會帶來資產價格泡沫。由于市場逐利行為的持續推動,風險與收益因素呈現不同向調整,市場參與者會因應貨幣政策的刺激做出超越杠桿能力的策略回應,貨幣持續擴張相當于為高杠桿的風險投資做出保底承諾。當所有市場投資者,尤其是生產要素參與者,意識到市場存在保底行為,他們的風險意識會淡化,市場同頻共振的行為金融選擇會成為共識,這是美國股市屢創新高的內在動因。新冠疫情發生后,美國股市本會做出與經濟增長預期和企業盈利能力相吻合的深度調整,但是美聯儲快速實施超寬松貨幣政策,對沖金融市場動蕩可能引發的系統性風險,因此從目前情況來看美國股市很難二次觸底了。

  二、新冠疫情影響的系統性評估

  新冠疫情可能催生經濟衰退、系統性風險上升、全球性供需結構失衡和產業鏈重構等重大變化,需要提前做好應對。

  第一,新冠疫情將引發全球性經濟衰退。新冠疫情的沖擊成本巨大,直接造成經濟活動停滯,4月份全球綜合PMI為26.5%,顯著回落,短期內或年度內的經濟衰退確定無疑。IMF發布的最新全球展望認為,2020年世界經濟將急劇萎縮3%,為大蕭條以來最嚴重的經濟衰退,預測美國經濟將萎縮5.9%,中國經濟增長僅為1.2%。

  經歷了2008年全球金融危機的沖擊,當前金融機構杠桿率不高,疫情對金融機構的沖擊不會在當前顯現,更可能會在2020年第四季度或明年出現。一方面,只要短期疫情沖擊消除,長期來看經濟增長不會有太大風險,并不會造成惡性經濟衰退。另一方面,如果疫情持續蔓延,將導致逆全球化進程加速,貿易保護主義加深,全球化紅利快速減退或消失,將對全球經濟影響巨大,影響成本高昂。目前來看,市場對這種情況的擔憂日益濃重。一旦形成大批企業破產倒閉,即使金融機構現在杠桿率不高,但由于資產質量惡化,到今年年底和明年年初,杠桿比率也會由相對的低變成絕對的高,金融機構將由風險容忍變為風險厭惡,風險偏好大幅降低,信用收縮會十分明顯。

  第二,新冠疫情有可能觸發灰犀牛式的系統性風險。市場對新冠疫情是否會引發大衰退存在分歧,部分市場人士認為此次疫情將引發類似1929年的大衰退,只是表現形式有所不同。部分市場人士認為未必會引發大衰退,但是中期影響確實存在,不可低估。世界經濟原本就處于下行周期,加上疫情的沖擊,催化了灰犀牛生成條件,對系統性風險的催化作用顯而易見。

  新冠疫情影響對經濟系統性建構的負面作用全面且深化。從需求端看,短期需求收縮,中期需求能否報復性反彈存疑,長期需求斷崖式下跌幾成定局。從供給端看,短期不能復工復產,中期彈性震蕩,長期供應鏈的置換轉移、重新構建是大概率事件,在物流、要素成本、國際秩序、全球金融市場運行機制等方面都將產生深遠影響,F在從分項研究來看,灰犀牛生成條件正在整體催化,形成系統性風險的可能性顯著上升。

  第三,全球化進程將異化,產業鏈重構呈鐘擺循環。一是歐洲國家在疫情初期形成了近似分崩離析各自抗疫的局面,對維持單一貨幣主體、統一區域市場非常不利,形成情緒性和心理性沖擊。雖然現在歐盟國家開始相互協調,實施統一的救助政策,停擺了的歐洲穩定機制恢復發揮作用,但歐共體在協調復工復產的政策上仍有明顯分歧,對歐洲關稅同盟的穩定產生撕裂性影響。從全球來看,分散的、割裂的防疫政策會對世界經濟一體化的沖擊具有深遠影響,令人擔憂。二是分散的、割裂的防疫政策導致各主權國家都在完善自身的產業鏈建設,不僅僅是醫療物資生產,也延伸到其他國計民生領域。在全球化紅利消失的背景下,傳統經濟學將受到挑戰,各國將不再追求比較競爭優勢,或者說追求另類的比較競爭收益。經典的比較競爭優勢理論主要從成本角度考慮,而現在是從社會成本考量。在全球化浪潮中,比較競爭優勢主要體現為相對低廉的生產成本,但是疫情發生后,由口罩類醫療物資都不允許出口所引發的國際爭端,導致主權經濟體僅僅從經濟成本考慮產業鏈布局是不夠的,風險很大,社會成本非常高昂,需要轉向關注社會治理總成本,全球化發展將由結構和區域的異化轉向全面的重構。

  三、歐美國家疫情應對政策特點及效果分析

  從應對政策的思路來看,發達經濟體延續了2008年全球金融危機時期的貨幣政策邏輯和實施風格。當時,美聯儲的貨幣政策獨樹一幟,通過給金融機構提供流動性支持,實現救金融就是救市場、救市場就是救經濟的調控目標,并且實踐證明是成功的。這一輪美聯儲貨幣政策選擇非常果斷和鮮明,通過無息貸款和財政救助等形式直接為政府、金融機構、中小企業和居民提供流動性支持,真正發揮了典型的全社會最后貸款人的角色,從金融機構最后貸款人的角色僭越發揮成直接贈與者的財政轉移支付角色。

  以美國資本市場為例,受新冠疫情影響,美國股市本來會有一個大幅度、趨勢性的真實估值調整,但是美聯儲通過直接購買企業債券,避免了這種系統性風險的蔓延和擴散。政策效果立竿見影,股市筑底反彈,穩經濟、穩市場的效果凸顯。

  從政策效果看,為應對新冠疫情的沖擊,歐美主要發達經濟體持續減稅和降息,且直接進行經濟救助和財政贈與。從原理上看,減稅政策不完全是成本政策,減稅是當企業產生收入時,將部分收入返還,前提條件是企業能夠產生經營現金流。而受疫情影響,部分企業已經沒有訂單,無法產生收入。因此,減稅政策對救助困境企業的效果有限,與減稅政策相比,降息政策效果更為有效,因為不管企業是否產生收入,降息會直接降低企業成本。不過達到這一政策效果的前提條件是企業能夠融資,但是中小企業普遍存在融資難、融資貴問題,這是世界性的普遍現象。中小企業的生產經營資金主要依靠原始積累或股東投入,很多中小企業融資需求無法得到滿足。同時,中小企業又存在剛性成本,如勞動力成本、生產經營成本等,所以降息政策也不能完全解決中小企業受新冠疫情影響的生存與發展痛點。本輪成熟經濟體國家采取直接經濟救助和財政補貼,直接分擔企業成本,如直接幫助企業發放工人工資、繳付水電費等。在減稅政策、降息政策存在一定程度失效的情況下,直接經濟救助和財政補貼對穩定就業市場和企業主信心成效顯著、補臺作用明顯。

  總體看,發達經濟體應對疫情沖擊的政策組合拳比較到位,不僅從金融發力,同時從經濟、社會、稅收、財政、福利保障等組合拳式舉措應對新冠疫情的沖擊。在疫情達到拐點,并呈現邊際遞減后,經濟將會快速實現修復,但是否能恢復到疫情前水平,現在還很難講。這主要在于分散的、割裂的防疫政策對世界經濟一體化的沖擊具有后市場的深遠影響,加之全球經濟仍處于下行周期,產業鏈收縮風險不斷上升,風險不會因為疫情過去而降低。

  四、我國應對新冠疫情的政策建議

  當前我國資本市場和實體經濟依然承壓較大,其一,現有的應對政策可能無法徹底解決中小企業復工復產過程中的困難。在現有大環境下,反映了現實中既存在中小企業由于訂單減少、市場萎縮所導致的信貸需求不旺的問題,也有融資難、不能廣覆蓋的問題,更有融資成本高昂的問題,僅僅依靠貨幣政策是單條腿走路,效果有限。其二,全球疫情擴散,世界經濟衰退風險加深,外需將會顯著惡化,增大經濟下行壓力,提升穩經濟、穩就業的難度。其三,經濟持續下滑,可能會產生系統性風險。

  近期,中央政治局會議進一步明確了防疫常態化下的我國宏觀調控政策方向,借鑒海外應對政策,有必要從以下六個方面完善應對方案。

  第一,繼續加大寬松貨幣政策實施力度。近期,中央政治局會議特別提出,穩健的貨幣政策要更加靈活適度,運用降準、降息、再貸款等手段,保持流動性合理充裕。我國貨幣政策空間較充足,要大幅推進降息、適度推進降準。與西方發達國家財政高杠桿水平相比,我國政府部門杠桿率并不高,只有60%左右,提高宏觀經濟杠桿率空間較大。從全世界宏觀經濟杠桿率最高的國家日本的實踐看,資金來源和資金運用兩頭均為內生變量,外部沖擊風險概率極低。

  目前,全球主要經濟體貨幣政策持續寬松,貸款利率持續下行,美國基礎利率降低到0,歐洲國家利率水平為負,而我國中小企業融資成本居高不下,實際融資成本維持在10%以上,仍需加大降息力度,推動融資成本大幅度下降。

  第二,抓緊實施減稅降費和財政救助政策。實施更大力度的減稅降費政策,降低中小企業負擔,增強應對經濟下行和市場競爭壓力。此外,中小企業缺少訂單,沒有生產性融資需求,降稅和降息政策對于緩解中小企業發展困境效力有限,無法從根本上解決中小企業的勞動力成本、生產經營成本等剛性成本壓力。為了保障市場主體和穩定就業,亟需有效救助中小企業,可以通過為中小企業提供諸如人員工資、水電、租賃等經營成本的經濟救助和財政補貼,切實改善企業經營狀況,幫助企業渡過疫情難關。

  第三,從制度層面要堅持更大力度的對外開放。開放帶來進步,封閉必然落后。中國自改革開放以來舉世矚目的發展成就,實踐證明了開放的至關重要性。我國政府也多次強調中國開放的大門不會關閉,只會越開越大。在具體操作上,還需大幅度放寬市場準入,擴大服務業對外開放,尤其是擴大資管市場開放力度,引進具有豐富經驗的機構和人才,引入更加豐富的資管產品,提高我國資管行業的高質量發展水平。同時,建議取消資管產品增值稅,以符合國際慣例。

  第四,堅持產權保護和法治保障。我國民營經濟已成為推動我國經濟不可或缺的主要支柱性力量,為我國經濟社會發展做出了突出的貢獻。近年來曾出現國進民退的爭論,在2018年民企座談會上,習近平總書記對發展民企、非公經濟做出了重要指示,充分肯定我國民營經濟的重要地位和支柱作用。從根本上看,我國還需要加強法治保障,保護民營企業家人身和財產安全,營造更加優良的經營環境,穩定民企預期,幫助民企解決難題,進一步壯大我國民營經濟。

  第五,進一步推動國企退出非關鍵國計民生領域。國企仍掌控和壟斷了過多非國計民生行業與領域,不利于提升國際競爭力和優化資源配置效率。以水電為例,水電具有天然的自然壟斷和規模經濟特征,全世界多數發達國家均放開水電領域市場,并沒有惡化居民生活品質和提高生活成本。另外,金融業也應堅持徹底開放,應通過有效的監管制度建設,而不是嚴格的準入管制來維護金融穩定和金融安全,促進經濟、金融的健康發展。

  第六,適度把握去杠桿的強度和節奏。疫情當下,世界經濟需要通過適度加杠桿,修復需求,保障供給,增強經濟增長動力。當前,我國宏觀經濟增長承受較大的下行壓力,在穩杠桿的前提條件下,應適當提高宏觀經濟的杠桿比率,放松對地方政府基礎設施建設融資的限制,強化新基建的資金保障,改善金融機構的激勵機制,加大對民營中小企業的支持力度,實施寬貨幣、寬信用、寬市場的貨幣政策組合,以貨幣、財政、經濟、金融、社會、稅收多管齊發的政策組合拳,盡快修復宏觀經濟的內在穩定和增長機制。

  作者:光大信托黨委書記、董事長閆桂軍

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